摘要
疫情过后，美容护理行业迅速修复，但股价却受宏观经济影响受到压制，当前相关个股处于历史估值低位，机构持仓也处于近两年低点。我们认为，当前美容护理行业整体股价触底，估值具备性价比，行业景气有望持续向上，股价有望迎拐点。
(一) 美容护理行业复盘＆展望：悲观底部，拐点有望向上
当前美容护理行业整体处于悲观底部，行业有望拐点向上。
1) 悲观耗尽：对标历史估值已回去年疫情爆发前期底部；
2) 景气向上：医美强 β 支撑高增势能不减，美妆 618 环比复苏超市场悲观预期，增势上行有迹可循；
3) 复苏前夜 ：机构持股占比及估值均处于近期最低点，预计将随需求复苏和消费板块资金回流而拐点向上。
当前行业增量和看点在哪里？
1) 功效护肤、彩妆（底妆）、新渠道（抖音）：品类端功效护肤仍为最核心增量，趋势转向长期，从单纯敏感肌发展进阶多元需求，疫后彩妆弹性高于护肤，底妆成为争夺新重点；渠道端抖音红利仍在高端化趋势下竞争全面升级；资本化显著推动产业景气上行正循环。
2) 新材料拓展新边界，当前龙头基本在细分赛道择其一二主打，随着上市潮集中来临，新材料矩阵的布局接力将成为竞争核心，国货把握供给端迭代带来的崛起机会，有望打造“中国材料”。
投资主线：
1) 高成长、业绩稳健：珀莱雅、爱美客；
2) 困境反转，破局拐点，复苏弹性可期：水羊股份；
3) 新股（即将上市）：锦波生物、敷尔佳、毛戈平。
(二) 美容护理行业：估值底部，机构持仓低位
美护开年以来跑输大盘。美容护理板块2023H1跌幅约13.6%，跑输大盘约17.3pct。复苏预期先行，可选高估值板块关注度回落资金外流。美护近期表现偏弱主因：①22Q4优化防控后美护板块估值先行抬升，部分复苏预期已提前反应；②美妆Q1淡季叠加线下分流，线上大促表现低于预期，影响整体消费信心，Q2受二次疫情等扰动，消费板块关注度持续回落；③TMT板块强行情背景下，作为相对高估值可选消费的美护板块资金持续流出。
当前估值已跌落至2022年3月疫情爆发前夕估值底部位置，整体悲观预期已基本释放。
医美上游收入盈利强复苏领跑消费.医美强β支撑下维持持续高增态势，23Q1板块收入增速达21%领跑消费复苏，验证高成长性，利润端增速达32%弹性更强。
化妆品品牌渠道及格局结构分化，利润端强修复。23Q1化妆品品牌板块收入增速预计约7%整体稳健，线下复苏带来增量，线上因分流及流量红利逐步消退等原因增速有所下滑；格局方面，龙头及强赛道标的维持强势表现，传统品牌及部分小品牌增速下滑，格局分化进一步加剧；利润端增速达19%盈利迎来强修复，水羊等去年盈利受损标的迎来显著改善。
资金面角度：当前机构持股美护的占比大多已显著处于历史一年的最低点，板块股价从最高点已下滑40%+，预计将随着需求端的复苏和消费板块的资金回流而拐点向上。
(三) 短期驱动：日妆或因核污染面临冲击
日本核废水设备试运行，引发国内日妆品牌退货潮。2023年6月12日日本核污染水排海设备试运行，6月13日媒体报道称SK-II产地涉嫌遭受核污染，6月14日SK-II品牌回应称相关报道不实，但该报道还是引发了关于日妆品牌的负面 舆论，社交媒体上出现对于日妆产品安全性的讨论。出于担忧，部分消费者表示或将退货618日妆产品，并梳理了日 本产地相关的日妆品牌清单，涉及的日妆品牌除SK-II外还包括资生堂、IPSA、安热沙、怡丽丝尔、黛珂、澳尔滨等， 同时也出现了大量舆论呼吁支持国货品牌。
回顾过往，日本核废水事件多次引发舆论关注，对日本化妆品品牌造成负面冲击。自2011年福岛核泄漏事件开始，核废水问题每出现一次，就会引发一次日妆“退货潮”，2013年韩国从日本进口化妆品同比下降22%，2014年日本品牌SK-II原料产地鸭川和琵琶湖汇合河岸出现非法倾倒事件，同样引发了国内消费者对SK-II产品安全性讨论。舆论引发信任危机损害品牌力，日本美妆进口占比提升放缓，2022低于法国。
经测算，国货龙头有望抢占日妆龙头6.76亿元市场。从影响程度来看，此次核废水危机对日妆品牌的负面冲击可能不及萨德危机对韩妆品牌的影响，假设日妆品牌销量份额下降20%，国产品牌能够抢占其中部分市场，受益标的包括珀莱雅、水羊股份、上海家化、华熙生物等。
回归长期，舆论并非竞争决定性因素，但或将成为替代加速的助推器回溯历史，渠道变迁为竞争格局演变的催化剂，国货进入线上崛起的3.0 时代 。化妆品渠道变迁带来的渠道红利为竞争演变的最核心催化，渠道不仅仅是卖货的途径，更是品牌营销的重要载体。自线上渠道变革至今，国货替代已从 1.0 面膜、 2.0 色彩转至3.0 的功效护肤时代。
关注线下消费场景修复带来的β弹性叠加公司经营面改善带来的α放量：
1. 化妆品品牌商：水羊股份（自主品牌全面升级+收购伊菲丹放量，盈利高弹性修复）、丸美股份（渠道、产品、品牌三维度转型已初现成效，当前经营处于上升通道）、福瑞达（剥离地产后逻辑重塑，关注化妆品板块运营优化放量）等。
2. 上游龙头：科思股份（短期疫后出行需求修复空间大，高盈利能力有望保持、中长期新型防晒剂产能利用率提升&高 盈利能力产品占比提升，同时品类外延拓展至美白剂/增稠剂/表活等）等。
3. 医美上游：昊海生科（关注高端系列海魅放量，长期看双轮驱动）、华东医药（少女针强势能+光电+减重放量）。
参考资料：
20230704-方正证券-美护中期策略：新材料，新替代，中国成分开启东方美学新纪元
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